rt s Prst t - - PowerPoint PPT Presentation

❆ ▼❛r❦❡t ❉❡s✐❣♥ P❡rs♣❡❝t✐✈❡ ♦♥ t❤❡ ❍❋❚ ❉❡❜❛t❡✿ ❚❤❡ ❈❛s❡ ❢♦r ❋r❡q✉❡♥t ❇❛t❝❤ ❆✉❝t✐♦♥s

❊r✐❝ ❇✉❞✐s❤✱ ❯♥✐✈❡rs✐t② ♦❢ ❈❤✐❝❛❣♦

❋❈❆✴▲❙❊ ❈♦♥❢❡r❡♥❝❡ ♦♥ ❋✐♥❛♥❝✐❛❧ ❘❡❣✉❧❛t✐♦♥

❋❡❜ ✷✵✶✻

❆ ❙✐♠♣❧❡ ■❞❡❛✿ ❉✐s❝r❡t❡✲❚✐♠❡ ❚r❛❞✐♥❣

◮ ▼② r❡s❡❛r❝❤ ✐❞❡♥t✐✜❡s ❛ s✐♠♣❧❡ str✉❝t✉r❛❧ ✢❛✇ ✐♥ t❤❡ ❞❡s✐❣♥ ♦❢

♠♦❞❡r♥ ✜♥❛♥❝✐❛❧ ❡①❝❤❛♥❣❡s

◮ ❍❋❚ ❤❛s ❜♦t❤ ♣♦s✐t✐✈❡ ❛♥❞ ♥❡❣❛t✐✈❡ ❛s♣❡❝ts ✕ ♠❛♥② ♦❢ t❤❡ ♥❡❣❛t✐✈❡

❛s♣❡❝ts ❛r❡ s②♠♣t♦♠s ♦❢ t❤✐s str✉❝t✉r❛❧ ✢❛✇

◮ ❚❤❡ ✢❛✇ ✐s t❤❛t tr❛❞✐♥❣ ♦❝❝✉rs ✐♥ ✏❝♦♥t✐♥✉♦✉s t✐♠❡✑

◮ ❖r❞❡rs ♣r♦❝❡ss❡❞ ♦♥❡✲❛t✲❛✲t✐♠❡ ✐♥ ♦r❞❡r ♦❢ r❡❝❡✐♣t ✭s❡r✐❛❧✮ ◮ ■♥ ❛ r❛❝❡✱ s♦♠❡♦♥❡ ✐s ❛❧✇❛②s ✜rst ✭❡✈❡♥ ✐❢ ❜② ❛ ♥❛♥♦s❡❝♦♥❞✮

◮ ❙♦❧✉t✐♦♥✿ tr❛❞❡ ✐♥ ✏❞✐s❝r❡t❡ t✐♠❡✑

◮ ❚✐♠❡ ✐♥ ✉♥✐ts ♦❢ ❡✳❣✳ ✶✵✵♠s ♦r ✶✵♠s✳ ✭✈❡r② ❢❛st✱ ❜✉t ❛ ❧♦♥❣

t✐♠❡ ❢♦r ❛ ❝♦♠♣✉t❡r✮

◮ ❖r❞❡rs ♣r♦❝❡sss❡❞ ❛❧❧✲❛t✲♦♥❝❡ ❛t ❡♥❞ ♦❢ t✐♠❡ ✐♥t❡r✈❛❧✱ ✉s✐♥❣ ❛♥

❛✉❝t✐♦♥ ✭❜❛t❝❤ ♣r♦❝❡ss✐♥❣✮

◮ ❇❡♥❡✜ts ♦❢ ❞✐s❝r❡t❡✲t✐♠❡ tr❛❞✐♥❣✱ ❛❦❛ ✏❢r❡q✉❡♥t ❜❛t❝❤ ❛✉❝t✐♦♥s✑

◮ ❊♥❤❛♥❝❡s ❧✐q✉✐❞✐t②✿ ❝♦♠♣❡t✐t✐♦♥ ♦♥ s♣❡❡❞ ✲❃ ♣r✐❝❡ ◮ ❊❧✐♠✐♥❛t❡s ❧❛t❡♥❝② ❛r❜✐tr❛❣❡✳ ❙t♦♣s t❤❡ ❧❛t❡♥❝② ❛r♠s r❛❝❡ ◮ ❙✐♠♣❧✐✜❡s t❤❡ ♠❛r❦❡t ❝♦♠♣✉t❛t✐♦♥❛❧❧② ✕ ❢♦r ❡①❝❤❛♥❣❡s✱

r❡❣✉❧❛t♦rs✱ ❛❧❣♦s✱ ✐♥✈❡st♦rs

✭❙♦✉r❝❡✿ ❇✉❞✐s❤✱ ❈r❛♠t♦♥ ❛♥❞ ❙❤✐♠✱ ✷✵✶✺✱ ◗✉❛rt❡r❧② ❏♦✉r♥❛❧ ♦❢ ❊❝♦♥♦♠✐❝s✮

❚❤❡ ❈❛s❡ ❢♦r ❋r❡q✉❡♥t ❇❛t❝❤ ❆✉❝t✐♦♥s

❆ s✐♠♣❧❡ ✐❞❡❛✿ ❞✐s❝r❡t❡✲t✐♠❡ tr❛❞✐♥❣✳ ✶✳ ❊♠♣✐r✐❝❛❧ ❢❛❝ts✿ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s ♠❛r❦❡ts ❞♦♥✬t ✏✇♦r❦✑ ✐♥ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s t✐♠❡

◮ ▼❛r❦❡t ❝♦rr❡❧❛t✐♦♥s ❝♦♠♣❧❡t❡❧② ❜r❡❛❦ ❞♦✇♥✳ ◮ ❋r❡q✉❡♥t ♠❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜✐tr❛❣❡ ♦♣♣♦rt✉♥✐t✐❡s✳ ◮ ▼❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜s ✕❃ ❛r♠s r❛❝❡✳ ❆r♠s r❛❝❡ ❞♦❡s ♥♦t ❝♦♠♣❡t❡

❛✇❛② t❤❡ ❛r❜s✱ ❧♦♦❦s ❧✐❦❡ ❛ ✏❝♦♥st❛♥t✑✳

✷✳ ❘♦♦t ✢❛✇✿ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s✲t✐♠❡ tr❛❞✐♥❣

◮ ▼❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜s ❛r❡ ✏❜✉✐❧t ✐♥✑ t♦ t❤❡ ♠❛r❦❡t ❞❡s✐❣♥✳ ❙♥✐♣✐♥❣✳ ◮ ❍❛r♠s ❧✐q✉✐❞✐t②✳ ◮ ■♥❞✉❝❡s ❛ ♥❡✈❡r✲❡♥❞✐♥❣✱ s♦❝✐❛❧❧② ✇❛st❡❢✉❧✱ ❛r♠s r❛❝❡ ❢♦r s♣❡❡❞✳

✸✳ ❙♦❧✉t✐♦♥✿ ❢r❡q✉❡♥t ❜❛t❝❤ ❛✉❝t✐♦♥s

◮ ❈♦♠♣❡t✐t✐♦♥ ♦♥ s♣❡❡❞ ✕❃ ❝♦♠♣❡t✐t✐♦♥ ♦♥ ♣r✐❝❡✳ ◮ ❊♥❤❛♥❝❡s ❧✐q✉✐❞✐t② ❛♥❞ st♦♣s t❤❡ ❛r♠s r❛❝❡✳ ◮ ❙✐♠♣❧✐✜❡s t❤❡ ♠❛r❦❡t ❝♦♠♣✉t❛t✐♦♥❛❧❧②

❚❤❡ ❈❛s❡ ❢♦r ❋r❡q✉❡♥t ❇❛t❝❤ ❆✉❝t✐♦♥s

❆ s✐♠♣❧❡ ✐❞❡❛✿ ❞✐s❝r❡t❡✲t✐♠❡ tr❛❞✐♥❣✳ ✶✳ ❊♠♣✐r✐❝❛❧ ❢❛❝ts✿ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s ♠❛r❦❡ts ❞♦♥✬t ✏✇♦r❦✑ ✐♥

❝♦♥t✐♥✉♦✉s t✐♠❡

◮ ▼❛r❦❡t ❝♦rr❡❧❛t✐♦♥s ❝♦♠♣❧❡t❡❧② ❜r❡❛❦ ❞♦✇♥✳ ◮ ❋r❡q✉❡♥t ♠❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜✐tr❛❣❡ ♦♣♣♦rt✉♥✐t✐❡s✳ ◮ ▼❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜s ✕❃ ❛r♠s r❛❝❡✳ ❆r♠s r❛❝❡ ❞♦❡s ♥♦t

❝♦♠♣❡t❡ ❛✇❛② t❤❡ ❛r❜s✱ ❧♦♦❦s ❧✐❦❡ ❛ ✏❝♦♥st❛♥t✑✳

✷✳ ❘♦♦t ✢❛✇✿ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s✲t✐♠❡ tr❛❞✐♥❣

◮ ▼❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜s ❛r❡ ✏❜✉✐❧t ✐♥✑ t♦ t❤❡ ♠❛r❦❡t ❞❡s✐❣♥✳ ❙♥✐♣✐♥❣✳ ◮ ❍❛r♠s ❧✐q✉✐❞✐t②✳ ◮ ■♥❞✉❝❡s ❛ ♥❡✈❡r✲❡♥❞✐♥❣✱ s♦❝✐❛❧❧② ✇❛st❡❢✉❧✱ ❛r♠s r❛❝❡ ❢♦r s♣❡❡❞✳

✸✳ ❙♦❧✉t✐♦♥✿ ❢r❡q✉❡♥t ❜❛t❝❤ ❛✉❝t✐♦♥s

◮ ❈♦♠♣❡t✐t✐♦♥ ♦♥ s♣❡❡❞ ✕❃ ❝♦♠♣❡t✐t✐♦♥ ♦♥ ♣r✐❝❡✳ ◮ ❊♥❤❛♥❝❡s ❧✐q✉✐❞✐t② ❛♥❞ st♦♣s t❤❡ ❛r♠s r❛❝❡✳ ◮ ❙✐♠♣❧✐✜❡s t❤❡ ♠❛r❦❡t ❝♦♠♣✉t❛t✐♦♥❛❧❧②

▼❛r❦❡t ❈♦rr❡❧❛t✐♦♥s ❇r❡❛❦ ❉♦✇♥ ❛t ❍✐❣❤ ❋r❡q✉❡♥❝②

❊❙ ✈s✳ ❙P❨✿ ✶ ❉❛②

09:00:00 10:00:00 11:00:00 12:00:00 13:00:00 14:00:00 1090 1100 1110 1120 1130 1140 1150 1160 1170 Index Points (ES) Time (CT) 1100 1110 1120 1130 1140 1150 1160 1170 1180 Index Points (SPY) ES Midpoint SPY Midpoint

▼❛r❦❡t ❈♦rr❡❧❛t✐♦♥s ❇r❡❛❦ ❉♦✇♥ ❛t ❍✐❣❤ ❋r❡q✉❡♥❝②

❊❙ ✈s✳ ❙P❨✿ ✶ ❤♦✉r

13:30:00 13:45:00 14:00:00 14:15:00 14:30:00 1100 1110 1120 1130 1140 Index Points (ES) Time (CT) 1110 1120 1130 1140 1150 Index Points (SPY) ES Midpoint SPY Midpoint

▼❛r❦❡t ❈♦rr❡❧❛t✐♦♥s ❇r❡❛❦ ❉♦✇♥ ❛t ❍✐❣❤ ❋r❡q✉❡♥❝②

❊❙ ✈s✳ ❙P❨✿ ✶ ♠✐♥✉t❡

13:51:00 13:51:15 13:51:30 13:51:45 13:52:00 1114 1116 1118 1120 Index Points (ES) Time (CT) 1120 1122 1124 1126 Index Points (SPY) ES Midpoint SPY Midpoint

▼❛r❦❡t ❈♦rr❡❧❛t✐♦♥s ❇r❡❛❦ ❉♦✇♥ ❛t ❍✐❣❤ ❋r❡q✉❡♥❝②

❊❙ ✈s✳ ❙P❨✿ ✷✺✵ ♠✐❧❧✐s❡❝♦♥❞s

13:51:39.500 13:51:39.550 13:51:39.600 13:51:39.650 13:51:39.700 13:51:39.750 1117 1118 1119 1120 Index Points (ES) Time (CT) 1123 1124 1125 1126 Index Points (SPY) ES Midpoint SPY Midpoint

❆r❜ ❉✉r❛t✐♦♥s ♦✈❡r ❚✐♠❡✿ ✷✵✵✺✲✷✵✶✶

▼❡❞✐❛♥ ♦✈❡r t✐♠❡ ❉✐str✐❜✉t✐♦♥ ❜② ②❡❛r

❆r❜ P❡r✲❯♥✐t Pr♦✜ts ♦✈❡r ❚✐♠❡✿ ✷✵✵✺✲✷✵✶✶

▼❡❞✐❛♥ ♦✈❡r t✐♠❡ ❉✐str✐❜✉t✐♦♥ ❜② ②❡❛r

❆r❜ ❋r❡q✉❡♥❝② ♦✈❡r ❚✐♠❡✿ ✷✵✵✺✲✷✵✶✶

❋r❡q✉❡♥❝② ♦✈❡r t✐♠❡ ❋r❡q✉❡♥❝② ✈s✳ ❱♦❧❛t✐❧✐t②

❈♦rr❡❧❛t✐♦♥ ❇r❡❛❦❞♦✇♥ ❖✈❡r ❚✐♠❡✿ ✷✵✵✺✲✷✵✶✶

▲❛t❡♥❝② ❆r❜ ❛♥❞ ❆r♠s ❘❛❝❡ ❛r❡ ✏❈♦♥st❛♥ts✑ ♦❢ t❤❡ ▼❛r❦❡t ❉❡s✐❣♥

❚♦ s✉♠♠❛r✐③❡✿

◮ ❈♦♠♣❡t✐t✐♦♥ ❞♦❡s ✐♥❝r❡❛s❡ t❤❡ s♣❡❡❞ r❡q✉✐r❡♠❡♥ts ❢♦r

❝❛♣t✉r✐♥❣ ❛r❜s ✭✏r❛✐s❡s t❤❡ ❜❛r✑✮

◮ ❈♦♠♣❡t✐t✐♦♥ ❞♦❡s ♥♦t r❡❞✉❝❡ t❤❡ s✐③❡ ♦r ❢r❡q✉❡♥❝② ♦❢ ❛r❜

♦♣♣♦rt✉♥✐t✐❡s

◮ ❙✉❣❣❡sts ✇❡ s❤♦✉❧❞ t❤✐♥❦ ♦❢ ❧❛t❡♥❝② ❛r❜✐tr❛❣❡ ❛♥❞ t❤❡ r❡s✉❧t✐♥❣

❛r♠s r❛❝❡ ❛s ❛ ✏❝♦♥st❛♥t✑ ♦❢ t❤❡ ❝✉rr❡♥t ♠❛r❦❡t ❞❡s✐❣♥

❆♥❛❧♦❣② t♦ ❯❑ ▼❛r❦❡ts

❋❚❙❊ ✶✵✵ ❋✉t✉r❡s ✈s✳ ❊❚❋ ❊✉r♦ ❙t♦①① ✺✵ ❋✉t✉r❡s ✈s✳ ❊❚❋

❖t❤❡r ❍✐❣❤❧② ❈♦rr❡❧❛t❡❞ P❛✐rs

P❛rt✐❛❧ ▲✐st

E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡SPDR ¡S&P ¡500 ¡ETF ¡(SPY) ¡ E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡iShares ¡S&P ¡500 ¡ETF ¡(IVV) ¡ E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡Vanguard ¡S&P ¡500 ¡ETF ¡(VOO) ¡ E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡ProShares ¡Ultra ¡(2x) ¡S&P ¡500 ¡ETF ¡(SSO) ¡ E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡ProShares ¡UltraPro ¡(3x) ¡S&P ¡500 ¡ETF ¡(UPRO) ¡ E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡ProShares ¡Short ¡S&P ¡500 ¡ETF ¡(SH) ¡ E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡ProShares ¡Ultra ¡(2x) ¡Short ¡S&P ¡500 ¡ETF ¡(SDS) ¡ E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡ProShares ¡UltraPro ¡(3x) ¡Short ¡S&P ¡500 ¡ETF ¡(SPXU) ¡ E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡500 ¡ConsJtuent ¡Stocks ¡ E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡9 ¡Select ¡Sector ¡SPDR ¡ETFs ¡ E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡E-­‑mini ¡Dow ¡Futures ¡(YM) ¡ E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡E-­‑mini ¡Nasdaq ¡100 ¡Futures ¡(NQ) ¡ E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡E-­‑mini ¡S&P ¡MidCap ¡400 ¡Futures ¡(EMD) ¡ E-­‑mini ¡S&P ¡500 ¡Futures ¡(ES) ¡vs. ¡Russell ¡2000 ¡Index ¡Mini ¡Futures ¡(TF) ¡ E-­‑mini ¡Dow ¡Futures ¡(YM) ¡vs. ¡SPDR ¡Dow ¡Jones ¡Industrial ¡Average ¡ETF ¡(DIA) ¡ E-­‑mini ¡Dow ¡Futures ¡(YM) ¡vs. ¡ProShares ¡Ultra ¡(2x) ¡Dow ¡30 ¡ETF ¡(DDM) ¡ E-­‑mini ¡Dow ¡Futures ¡(YM) ¡vs. ¡ProShares ¡UltraPro ¡(3x) ¡Dow ¡30 ¡ETF ¡(UDOW) ¡ E-­‑mini ¡Dow ¡Futures ¡(YM) ¡vs. ¡ProShares ¡Short ¡Dow ¡30 ¡ETF ¡(DOG) ¡ E-­‑mini ¡Dow ¡Futures ¡(YM) ¡vs. ¡ProShares ¡Ultra ¡(2x) ¡Short ¡Dow ¡30 ¡ETF ¡(DXD) ¡ E-­‑mini ¡Dow ¡Futures ¡(YM) ¡vs. ¡ProShares ¡UltraPro ¡(3x) ¡Short ¡Dow ¡30 ¡ETF ¡(SDOW) ¡ E-­‑mini ¡Dow ¡Futures ¡(YM) ¡vs. ¡30 ¡ConsJtuent ¡Stocks ¡ E-­‑mini ¡Nasdaq ¡100 ¡Futures ¡(NQ) ¡vs. ¡ProShares ¡QQQ ¡Trust ¡ETF ¡(QQQ) ¡ E-­‑mini ¡Nasdaq ¡100 ¡Futures ¡(NQ) ¡vs. ¡Technology ¡Select ¡Sector ¡SPDR ¡(XLK) ¡ E-­‑mini ¡Nasdaq ¡100 ¡Futures ¡(NQ) ¡vs. ¡100 ¡ConsJtuent ¡Stocks ¡ Russell ¡2000 ¡Index ¡Mini ¡Futures ¡(TF) ¡vs. ¡iShares ¡Russell ¡2000 ¡ETF ¡(IWM) ¡ Euro ¡Stoxx ¡50 ¡Futures ¡(FESX) ¡vs. ¡Xetra ¡DAX ¡Futures ¡(FDAX) ¡ Euro ¡Stoxx ¡50 ¡Futures ¡(FESX) ¡vs. ¡CAC ¡40 ¡Futures ¡(FCE) ¡ Euro ¡Stoxx ¡50 ¡Futures ¡(FESX) ¡vs. ¡iShares ¡MSCI ¡EAFE ¡Index ¡Fund ¡(EFA) ¡ Nikkei ¡225 ¡Futures ¡(NIY) ¡vs. ¡MSCI ¡Japan ¡Index ¡Fund ¡(EWJ) ¡ Financial ¡Sector ¡SPDR ¡(XLF) ¡vs. ¡ConsJtuents ¡ Financial ¡Sector ¡SPDR ¡(XLF) ¡vs. ¡Direxion ¡Daily ¡Financial ¡Bull ¡3x ¡(FAS) ¡ Energy ¡Sector ¡SPDR ¡(XLE) ¡vs. ¡ConsJtuents ¡ Industrial ¡Sector ¡SPDR ¡(XLI) ¡vs. ¡ConsJtuents ¡

• Cons. ¡Staples ¡Sector ¡SPDR ¡(XLP) ¡vs. ¡ConsJtuents ¡

Materials ¡Sector ¡SPDR ¡(XLB) ¡vs. ¡ConsJtuents ¡ UJliJes ¡Sector ¡SPDR ¡(XLU) ¡vs. ¡ConsJtuents ¡ Technology ¡Sector ¡SPDR ¡(XLK) ¡vs. ¡ConsJtuents ¡ Health ¡Care ¡Sector ¡SPDR ¡(XLV) ¡vs. ¡ConsJtuents ¡

• Cons. ¡DiscreJonary ¡Sector ¡SPDR ¡(XLY) ¡vs. ¡ConsJtuents ¡

SPDR ¡Homebuilders ¡ETF ¡(XHB) ¡vs. ¡ConsJtuents ¡ SPDR ¡S&P ¡500 ¡Retail ¡ETF ¡(XRT) ¡vs. ¡ConsJtuents ¡ Euro ¡FX ¡Futures ¡(6E) ¡vs. ¡Spot ¡EURUSD ¡ Japanese ¡Yen ¡Futures ¡(6J) ¡vs. ¡Spot ¡USDJPY ¡ BriJsh ¡Pound ¡Futures ¡(6B) ¡vs. ¡Spot ¡GBPUSD ¡ ¡ Australian ¡Dollar ¡Futures ¡(6B) ¡vs. ¡Spot ¡AUDUSD ¡ Swiss ¡Franc ¡Futures ¡(6S) ¡vs. ¡Spot ¡USDCHF ¡ Canadian ¡Dollar ¡Futures ¡(6C) ¡vs. ¡Spot ¡USDCAD ¡ Gold ¡Futures ¡(GC) ¡vs. ¡miNY ¡Gold ¡Futures ¡(QO) ¡ Gold ¡Futures ¡(GC) ¡vs. ¡Spot ¡Gold ¡(XAUUSD) ¡ Gold ¡Futures ¡(GC) ¡vs. ¡E-­‑micro ¡Gold ¡Futures ¡(MGC) ¡ Gold ¡Futures ¡(GC) ¡vs. ¡SPDR ¡Gold ¡Trust ¡(GLD) ¡ Gold ¡Futures ¡(GC) ¡vs. ¡iShares ¡Gold ¡Trust ¡(IAU) ¡ miNY ¡Gold ¡Futures ¡(QO) ¡vs. ¡E-­‑micro ¡Gold ¡Futures ¡(MGC) ¡ miNY ¡Gold ¡Futures ¡(QO) ¡vs. ¡Spot ¡Gold ¡(XAUUSD) ¡ miNY ¡Gold ¡Futures ¡(QO) ¡vs. ¡SPDR ¡Gold ¡Trust ¡(GLD) ¡ miNY ¡Gold ¡Futures ¡(QO) ¡vs. ¡iShares ¡Gold ¡Trust ¡(IAU) ¡ E-­‑micro ¡Gold ¡Futures ¡(MGC) ¡vs. ¡SPDR ¡Gold ¡Trust ¡(GLD) ¡ E-­‑micro ¡Gold ¡Futures ¡(MGC) ¡vs. ¡iShares ¡Gold ¡Trust ¡(IAU) ¡ E-­‑micro ¡Gold ¡Futures ¡(MGC) ¡vs. ¡Spot ¡Gold ¡(XAUUSD) ¡ Market ¡Vectors ¡Gold ¡Miners ¡(GDX) ¡vs. ¡Direxion ¡Daily ¡Gold ¡Miners ¡Bull ¡3x ¡(NUGT) ¡ Silver ¡Futures ¡(SI) ¡vs. ¡miNY ¡Silver ¡Futures ¡(QI) ¡ Silver ¡Futures ¡(SI) ¡vs. ¡iShares ¡Silver ¡Trust ¡(SLV) ¡ Silver ¡Futures ¡(SI) ¡vs. ¡Spot ¡Silver ¡(XAGUSD) ¡ miNY ¡Silver ¡Futures ¡(QI) ¡vs. ¡iShares ¡Silver ¡Trust ¡(SLV) ¡ miNY ¡Silver ¡Futures ¡(QI) ¡vs. ¡Spot ¡Silver ¡(XAGUSD) ¡ PlaJnum ¡Futures ¡(PL) ¡vs. ¡Spot ¡PlaJnum ¡(XPTUSD) ¡ Palladium ¡Futures ¡(PA) ¡vs. ¡Spot ¡Palladium ¡(XPDUSD) ¡ Eurodollar ¡Futures ¡Front ¡Month ¡(ED) ¡ ¡vs. ¡(12 ¡back ¡month ¡contracts) ¡ 10 ¡Yr ¡Treasury ¡Note ¡Futures ¡(ZN) ¡vs. ¡5 ¡Yr ¡Treasury ¡Note ¡Futures ¡(ZF) ¡ 10 ¡Yr ¡Treasury ¡Note ¡Futures ¡(ZN) ¡vs. ¡30 ¡Yr ¡Treasury ¡Bond ¡Futures ¡(ZB) ¡ 10 ¡Yr ¡Treasury ¡Note ¡Futures ¡(ZN) ¡vs. ¡7-­‑10 ¡Yr ¡Treasury ¡Note ¡ 2 ¡Yr ¡Treasury ¡Note ¡Futures ¡(ZT) ¡vs. ¡1-­‑2 ¡Yr ¡Treasury ¡Note ¡ 2 ¡Yr ¡Treasury ¡Note ¡Futures ¡(ZT) ¡vs. ¡iShares ¡Barclays ¡1-­‑3 ¡Yr ¡Treasury ¡Fund ¡(SHY) ¡ 5 ¡Yr ¡Treasury ¡Note ¡Futures ¡(ZF) ¡vs. ¡4-­‑5 ¡Yr ¡Treasury ¡Note ¡ 30 ¡Yr ¡Treasury ¡Bond ¡Futures ¡(ZB) ¡vs. ¡iShares ¡Barclays ¡20 ¡Yr ¡Treasury ¡Fund ¡(TLT) ¡ 30 ¡Yr ¡Treasury ¡Bond ¡Futures ¡(ZB) ¡vs. ¡ProShares ¡UltraShort ¡20 ¡Yr ¡Treasury ¡Fund ¡(TBT) ¡ 30 ¡Yr ¡Treasury ¡Bond ¡Futures ¡(ZB) ¡vs. ¡ProShares ¡Short ¡20 ¡Year ¡Treasury ¡Fund ¡(TBF) ¡ 30 ¡Yr ¡Treasury ¡Bond ¡Futures ¡(ZB) ¡vs. ¡15+ ¡Yr ¡Treasury ¡Bond ¡ Crude ¡Oil ¡Futures ¡Front ¡Month ¡(CL) ¡vs. ¡(6 ¡back ¡month ¡contracts) ¡ Crude ¡Oil ¡Futures ¡(CL) ¡vs. ¡ICE ¡Brent ¡Crude ¡(B) ¡ Crude ¡Oil ¡Futures ¡(CL) ¡vs. ¡United ¡States ¡Oil ¡Fund ¡(USO) ¡ Crude ¡Oil ¡Futures ¡(CL) ¡vs. ¡ProShares ¡Ultra ¡DJ-­‑UBS ¡Crude ¡Oil ¡(UCO) ¡ Crude ¡Oil ¡Futures ¡(CL) ¡vs. ¡iPath ¡S&P ¡Crude ¡Oil ¡Index ¡(OIL) ¡ ICE ¡Brent ¡Crude ¡Front ¡Month ¡(B) ¡vs. ¡(6 ¡back ¡month ¡contracts) ¡ ICE ¡Brent ¡Crude ¡(B) ¡vs. ¡United ¡States ¡Oil ¡Fund ¡(USO) ¡ ICE ¡Brent ¡Crude ¡(B) ¡vs. ¡ProShares ¡Ultra ¡DJ-­‑UBS ¡Crude ¡Oil ¡(UCO) ¡ ICE ¡Brent ¡Crude ¡(B) ¡vs. ¡iPath ¡S&P ¡Crude ¡Oil ¡Index ¡(OIL) ¡ Natural ¡Gas ¡(Henry ¡Hub) ¡Futures ¡(NG) ¡vs. ¡United ¡States ¡Nat ¡Gas ¡Fund ¡(UNG) ¡ ¡

❚❤❡ ❈❛s❡ ❢♦r ❋r❡q✉❡♥t ❇❛t❝❤ ❆✉❝t✐♦♥s

❆ s✐♠♣❧❡ ✐❞❡❛✿ ❞✐s❝r❡t❡✲t✐♠❡ tr❛❞✐♥❣✳ ✶✳ ❊♠♣✐r✐❝❛❧ ❢❛❝ts✿ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s ♠❛r❦❡ts ❞♦♥✬t ✏✇♦r❦✑ ✐♥ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s t✐♠❡

◮ ▼❛r❦❡t ❝♦rr❡❧❛t✐♦♥s ❝♦♠♣❧❡t❡❧② ❜r❡❛❦ ❞♦✇♥✳ ◮ ❋r❡q✉❡♥t ♠❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜✐tr❛❣❡ ♦♣♣♦rt✉♥✐t✐❡s✳ ◮ ▼❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜s ✕❃ ❛r♠s r❛❝❡✳ ❆r♠s r❛❝❡ ❞♦❡s ♥♦t ❝♦♠♣❡t❡

❛✇❛② t❤❡ ❛r❜s✱ ❧♦♦❦s ❧✐❦❡ ❛ ✏❝♦♥st❛♥t✑✳

✷✳ ❘♦♦t ✢❛✇✿ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s✲t✐♠❡ tr❛❞✐♥❣

◮ ▼❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜s ❛r❡ ✏❜✉✐❧t ✐♥✑ t♦ t❤❡ ♠❛r❦❡t ❞❡s✐❣♥✳

❙♥✐♣✐♥❣✳

◮ ❍❛r♠s ❧✐q✉✐❞✐t②✳ ◮ ■♥❞✉❝❡s ❛ ♥❡✈❡r✲❡♥❞✐♥❣✱ s♦❝✐❛❧❧② ✇❛st❡❢✉❧✱ ❛r♠s r❛❝❡ ❢♦r

s♣❡❡❞✳

✸✳ ❙♦❧✉t✐♦♥✿ ❢r❡q✉❡♥t ❜❛t❝❤ ❛✉❝t✐♦♥s

◮ ❈♦♠♣❡t✐t✐♦♥ ♦♥ s♣❡❡❞ ✕❃ ❝♦♠♣❡t✐t✐♦♥ ♦♥ ♣r✐❝❡✳ ◮ ❊♥❤❛♥❝❡s ❧✐q✉✐❞✐t② ❛♥❞ st♦♣s t❤❡ ❛r♠s r❛❝❡✳ ◮ ❙✐♠♣❧✐✜❡s t❤❡ ♠❛r❦❡t ❝♦♠♣✉t❛t✐♦♥❛❧❧②

▼♦❞❡❧✿ ❑❡② ■❞❡❛

❑❡② ✐❞❡❛✿ t❤✐♥❦ ❛❜♦✉t ♠❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜✐tr❛❣❡s ❢r♦♠ ❛ ❧✐q✉✐❞✐t② ♣r♦✈✐❞❡r✬s ♣❡rs♣❡❝t✐✈❡

◮ ❙✉♣♣♦s❡ t❤❡r❡ ✐s ❛ ♣✉❜❧✐❝❧② ♦❜s❡r✈❛❜❧❡ ♥❡✇s ❡✈❡♥t t❤❛t ❝❛✉s❡s

❤✐s q✉♦t❡s t♦ ❜❡❝♦♠❡ ✏st❛❧❡✑

◮ ❊✳❣✳✱ ❛ ❝❤❛♥❣❡ ✐♥ t❤❡ ♣r✐❝❡ ♦❢ ❛ ❤✐❣❤❧② ❝♦rr❡❧❛t❡❞ s❡❝✉r✐t②✱

❝❡♥tr❛❧ ❜❛♥❦ ❛♥♥♦✉♥❝❡♠❡♥t✱ ❝♦♠♣❛♥② ❛♥♥♦✉♥❝❡♠❡♥t

◮ ▲✐q✉✐❞✐t② ♣r♦✈✐❞❡r ✇✐❧❧ tr② t♦ ❛❞❥✉st ❤✐s st❛❧❡ q✉♦t❡s ◮ ❆t s❛♠❡ t✐♠❡✱ ♠❛♥② ♦t❤❡rs ✇✐❧❧ tr② t♦ ✏s♥✐♣❡✑ ❤✐s st❛❧❡ q✉♦t❡s ◮ ■♥ ❛ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s ❧✐♠✐t ♦r❞❡r ❜♦♦❦✱ ♠❡ss❛❣❡s ❛r❡ ♣r♦❝❡ss❡❞

♦♥❡✲❛t✲❛✲t✐♠❡ ✐♥ s❡r✐❛❧ ✳✳✳

◮ s♦ t❤❡ ✶ ✉s✉❛❧❧② ❧♦s❡s t❤❡ r❛❝❡ ❛❣❛✐♥st t❤❡ ▼❛♥② ✳✳✳ ◮ ❊✈❡♥ ✐❢ ❤❡✱ t♦♦✱ ✐s ❛t t❤❡ ❝✉tt✐♥❣ ❡❞❣❡ ♦❢ s♣❡❡❞

▼♦❞❡❧✿ ✸ ❑❡② ❚❛❦❡❛✇❛②s

✶✳ ▼❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜s ❧✐❦❡ ❊❙✲❙P❨ ❛r❡ ✏❜✉✐❧t ✐♥✑ t♦ t❤❡ ♠❛r❦❡t ❞❡s✐❣♥

◮ ❙②♠♠❡tr✐❝❛❧❧② ♦❜s❡r✈❡❞ ♣✉❜❧✐❝ ✐♥❢♦r♠❛t✐♦♥ ❝r❡❛t❡s ❛r❜✐tr❛❣❡

r❡♥ts✳

◮ ❚❤✐s ✐s♥✬t s✉♣♣♦s❡❞ t♦ ❤❛♣♣❡♥ ✐♥ ❛♥ ❡✣❝✐❡♥t ♠❛r❦❡t✳ ◮ ❖❑ t♦ ♠❛❦❡ ♠♦♥❡② ❢r♦♠ ❛s②♠♠❡tr✐❝ ✐♥❢♦r♠❛t✐♦♥✱ ❜✉t

s②♠♠❡tr✐❝ ✐♥❢♦r♠❛t✐♦♥ ✐s s✉♣♣♦s❡❞ t♦ ❣❡t ✐♥t♦ ♣r✐❝❡s ❢♦r ❢r❡❡✳ ▼❛r❦❡t ❢❛✐❧✉r❡✳

✷✳ Pr♦✜ts ❢r♦♠ ♠❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜s ❝♦♠❡ ❛t t❤❡ ❡①♣❡♥s❡ ♦❢ ❧✐q✉✐❞✐t② ♣r♦✈✐s✐♦♥

◮ ■♥ ❛ ❝♦♠♣❡t✐t✐✈❡ ♠❛r❦❡t✱ s♥✐♣✐♥❣ ❝♦sts ❣❡t ♣❛ss❡❞ ♦♥ t♦

✐♥✈❡st♦rs✳

◮ ❚❤✐♥♥❡r ♠❛r❦❡ts✱ ✇✐❞❡r ❜✐❞✲❛s❦ s♣r❡❛❞s✳

✸✳ ❙♥✐♣✐♥❣ ❝r❡❛t❡s ❛ ♥❡✈❡r✲❡♥❞✐♥❣ r❛❝❡ ❢♦r s♣❡❡❞

◮ ❙♥✐♣❡rs✿ ✇✐♥ r❛❝❡ t♦ ♣✐❝❦ ♦✛ st❛❧❡ q✉♦t❡s✳ ◮ ▲✐q✉✐❞✐t② ♣r♦✈✐❞❡rs✿ ❣❡t ♦✉t ♦❢ t❤❡ ✇❛② ♦❢ t❤❡ s♥✐♣❡rs✦ ◮ ❍❋❚ ❛r♠s r❛❝❡ ✐s ❛ s②♠♣t♦♠ ♦❢ ✢❛✇❡❞ ♠❛r❦❡t ❞❡s✐❣♥

❈❧❛r✐❢②✐♥❣ ❘❡♠❛r❦✿ ❘♦❧❡ ♦❢ ❍❋❚s

❘♦❧❡ ♦❢ ❍❋❚s

◮ ■♥ ♦✉r ♠♦❞❡❧ ❍❋❚s ❡♥❞♦❣❡♥♦✉s❧② ♣❡r❢♦r♠ t✇♦ ❢✉♥❝t✐♦♥s

◮ ❯s❡❢✉❧✿ ❧✐q✉✐❞✐t② ♣r♦✈✐s✐♦♥ ✴ ♣r✐❝❡ ❞✐s❝♦✈❡r② ◮ ❘❡♥t✲s❡❡❦✐♥❣✿ s♥✐♣✐♥❣ st❛❧❡ q✉♦t❡s

◮ ❚❤❡ r❡♥t✲s❡❡❦✐♥❣ ♠❛② s❡❡♠ ❧✐❦❡ ③❡r♦✲s✉♠ ❛❝t✐✈✐t② ❛♠♦♥❣ ❍❋❚s

◮ ❇✉t t❤✐s ♠✐ss❡s t❤❡ ❡❝♦♥♦♠✐❝s✿ s♥✐♣✐♥❣ ✐s ❧✐❦❡ ❛ t❛① ♦♥ ❧✐q✉✐❞✐t②

♣r♦✈✐s✐♦♥✱ ✇❤✐❝❤ ✐♥ t✉r♥ ❤❛r♠s ♥♦♥✲❍❋❚s

◮ ❈❧❛r✐✜❝❛t✐♦♥

◮ ❖✉r r❡s✉❧ts ❞♦ ♥♦t ✐♠♣❧② t❤❛t ♦♥ ♥❡t ❍❋❚ ❤❛s ❜❡❡♥ ❜❛❞ ❢♦r

❧✐q✉✐❞✐t② ♦r s♦❝✐❛❧ ✇❡❧❢❛r❡

◮ ❖✉r r❡s✉❧ts ❞♦ s❛② t❤❛t s♥✐♣✐♥❣ ✐s ❜❛❞ ❢♦r ❧✐q✉✐❞✐t② ❛♥❞ t❤❡

s♣❡❡❞ r❛❝❡ ✐s s♦❝✐❛❧❧② ✇❛st❡❢✉❧

◮ ❋r❡q✉❡♥t ❜❛t❝❤ ❛✉❝t✐♦♥s ♣r❡s❡r✈❡ ✭✐♥ ❛ s❡♥s❡✱ ❡♥❤❛♥❝❡✮ t❤❡

✉s❡❢✉❧ ❢✉♥❝t✐♦♥ t❤❛t ❍❋❚s ♣❡r❢♦r♠ ✇❤✐❧❡ ❡❧✐♠✐♥❛t✐♥❣ s♥✐♣✐♥❣ ❛♥❞ t❤❡ s♣❡❡❞ r❛❝❡

❈❧❛r✐❢②✐♥❣ ❘❡♠❛r❦✿ ❊♠♣✐r✐❝❛❧ ❊✈✐❞❡♥❝❡ ♦♥ ❍❋❚ ❛♥❞ ▲✐q✉✐❞✐t②

❈♦♥s✐st❡♥t ✇✐t❤ ✏■❚ ●♦♦❞✱ ❙♣❡❡❞ ❘❛❝❡ ❇❛❞✑ ❱✐rt✉ ■P❖ ❋✐❧✐♥❣ ✭❙♣r❡❛❞s✮ ❆♥❣❡❧✱ ❍❛rr✐s ❛♥❞ ❙♣❛tt ✭❈♦st t♦ ❚r❛❞❡ ▲❛r❣❡ ❇❧♦❝❦s✮

Average Transaction Cost Estimate for 1M Shares in a $30 Stock

Source: Authors’ analysis of Ancerno trade data.

❚❤❡ ❈❛s❡ ❢♦r ❋r❡q✉❡♥t ❇❛t❝❤ ❆✉❝t✐♦♥s

❆ s✐♠♣❧❡ ✐❞❡❛✿ ❞✐s❝r❡t❡✲t✐♠❡ tr❛❞✐♥❣✳ ✶✳ ❊♠♣✐r✐❝❛❧ ❢❛❝ts✿ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s ♠❛r❦❡ts ❞♦♥✬t ✏✇♦r❦✑ ✐♥ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s t✐♠❡

◮ ▼❛r❦❡t ❝♦rr❡❧❛t✐♦♥s ❝♦♠♣❧❡t❡❧② ❜r❡❛❦ ❞♦✇♥✳ ◮ ❋r❡q✉❡♥t ♠❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜✐tr❛❣❡ ♦♣♣♦rt✉♥✐t✐❡s✳ ◮ ▼❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜s ✕❃ ❛r♠s r❛❝❡✳ ❆r♠s r❛❝❡ ❞♦❡s ♥♦t ❝♦♠♣❡t❡

❛✇❛② t❤❡ ❛r❜s✱ ❧♦♦❦s ❧✐❦❡ ❛ ✏❝♦♥st❛♥t✑✳

✷✳ ❘♦♦t ✢❛✇✿ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s✲t✐♠❡ tr❛❞✐♥❣

◮ ▼❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜s ❛r❡ ✏❜✉✐❧t ✐♥✑ t♦ t❤❡ ♠❛r❦❡t ❞❡s✐❣♥✳ ❙♥✐♣✐♥❣✳ ◮ ❍❛r♠s ❧✐q✉✐❞✐t②✳ ◮ ■♥❞✉❝❡s ❛ ♥❡✈❡r✲❡♥❞✐♥❣✱ s♦❝✐❛❧❧② ✇❛st❡❢✉❧✱ ❛r♠s r❛❝❡ ❢♦r s♣❡❡❞✳

✸✳ ❙♦❧✉t✐♦♥✿ ❢r❡q✉❡♥t ❜❛t❝❤ ❛✉❝t✐♦♥s

◮ ❈♦♠♣❡t✐t✐♦♥ ♦♥ s♣❡❡❞ ✕❃ ❝♦♠♣❡t✐t✐♦♥ ♦♥ ♣r✐❝❡✳ ◮ ❊♥❤❛♥❝❡s ❧✐q✉✐❞✐t② ❛♥❞ st♦♣s t❤❡ ❛r♠s r❛❝❡✳ ◮ ❙✐♠♣❧✐✜❡s t❤❡ ♠❛r❦❡t ❝♦♠♣✉t❛t✐♦♥❛❧❧②

❋r❡q✉❡♥t ❇❛t❝❤ ❆✉❝t✐♦♥s✿ ❖✈❡r✈✐❡✇

◮ ❍✐❣❤ ❧❡✈❡❧✿ ❛♥❛❧♦❣♦✉s t♦ t❤❡ ❝✉rr❡♥t ♠❛r❦❡t ❞❡s✐❣♥ ❜✉t ❢♦r t✇♦

❦❡② ❞✐✛❡r❡♥❝❡s

◮ ❚✐♠❡ ✐s tr❡❛t❡❞ ❛s ❞✐s❝r❡t❡✱ ♥♦t ❝♦♥t✐♥✉♦✉s ◮ ❖r❞❡rs ❛r❡ ♣r♦❝❡ss❡❞ ✐♥ ❜❛t❝❤✱ ♥♦t s❡r✐❛❧

❋r❡q✉❡♥t ❇❛t❝❤ ❆✉❝t✐♦♥s✿ ❉❡✜♥✐t✐♦♥

◮ ❉✉r✐♥❣ t❤❡ ❜❛t❝❤ ✐♥t❡r✈❛❧ ✭❡❣ ✶✵✵♠s✮ tr❛❞❡rs s✉❜♠✐ts ❜✐❞s ❛♥❞ ❛s❦s

◮ ❈❛♥ ❜❡ ❢r❡❡❧② ♠♦❞✐✜❡❞✱ ✇✐t❤❞r❛✇♥✱ ❡t❝✳ ◮ ■❢ ❛♥ ♦r❞❡r ✐s ♥♦t ❡①❡❝✉t❡❞ ✐♥ t❤❡ ❜❛t❝❤ ❛t t✐♠❡ t✱ ✐t

❛✉t♦♠❛t✐❝❛❧❧② ❝❛rr✐❡s ♦✈❡r ❢♦r t + ✶, t + ✷, . . . ✱

◮ ❏✉st ❧✐❦❡ st❛♥❞❛r❞ ❧✐♠✐t ♦r❞❡rs

◮ ❆t t❤❡ ❡♥❞ ♦❢ ❡❛❝❤ ✐♥t❡r✈❛❧✱ t❤❡ ❡①❝❤❛♥❣❡ ✏❜❛t❝❤❡s✑ ❛❧❧ ♦❢ t❤❡

♦✉tst❛♥❞✐♥❣ ♦r❞❡rs✱ ❛♥❞ ❝♦♠♣✉t❡s ♠❛r❦❡t✲❧❡✈❡❧ s✉♣♣❧② ❛♥❞ ❞❡♠❛♥❞ ❝✉r✈❡s

◮ ■❢ s✉♣♣❧② ❛♥❞ ❞❡♠❛♥❞ ✐♥t❡rs❡❝t✱ t❤❡♥ ❛❧❧ tr❛♥s❛❝t✐♦♥s ♦❝❝✉r ❛t t❤❡

s❛♠❡ ♠❛r❦❡t✲❝❧❡❛r✐♥❣ ♣r✐❝❡ ✭✏✉♥✐❢♦r♠ ♣r✐❝❡✑✮

◮ Pr✐♦r✐t②✿ st✐❧❧ ♣r✐❝❡✲t✐♠❡✱ ❜✉t tr❡❛t t✐♠❡ ❛s ❞✐s❝r❡t❡✳ ❖r❞❡rs

s✉❜♠✐tt❡❞ ✐♥ t❤❡ s❛♠❡ ❜❛t❝❤ ✐♥t❡r✈❛❧ ❤❛✈❡ t❤❡ s❛♠❡ ♣r✐♦r✐t②✳ Pr♦✲r❛t❛ t♦ ❜r❡❛❦ t✐❡s✳

◮ ■♥❢♦r♠❛t✐♦♥ ♣♦❧✐❝②✿ ✐♥❢♦ ✐s ❞✐ss❡♠✐♥❛t❡❞ ✐♥ ❞✐s❝r❡t❡ t✐♠❡✳ ❆❢t❡r ❡❛❝❤

❛✉❝t✐♦♥✱ ❛❧❧ ♦r❞❡rs ❛❝t✐✈❡ ❢♦r t❤❡ ❛✉❝t✐♦♥ ❞✐s♣❧❛②❡❞ ♣✉❜❧✐❝❧②

◮ ❆❝t✐✈✐t② ❞✉r✐♥❣ t❤❡ ✐♥t❡r✈❛❧ ✐s ♥♦t ❞✐s♣❧❛②❡❞ ♣✉❜❧✐❝❧② ✭❣❛♠✐♥❣✮ ◮ ❉✐s❝r❡t❡ t✐♠❡ ❛♥❛❧♦❣✉❡ ♦❢ ❝✉rr❡♥t ♣r❛❝t✐❝❡ ✐♥ ❛ ❈▲❖❇ ♠❛r❦❡t

❋r❡q✉❡♥t ❇❛t❝❤ ❆✉❝t✐♦♥s✿ ✸ ❈❛s❡s

❈❛s❡ ✶✿ ◆♦t❤✐♥❣ ❤❛♣♣❡♥s ❞✉r✐♥❣ t❤❡ ❜❛t❝❤ ✐♥t❡r✈❛❧

◮ ❱❡r② ❝♦♠♠♦♥ ❝❛s❡✿ ♠♦st ✐♥str✉♠❡♥ts✱ ♠♦st ✶✵✵♠s ♣❡r✐♦❞s ✭♦r

s❤♦rt❡r✮✱ t❤❡r❡ ✐s ③❡r♦ tr❛❞❡

◮ ❆❧❧ ♦✉tst❛♥❞✐♥❣ ♦r❞❡rs ❝❛rr② ❢♦r✇❛r❞ t♦ ♥❡①t ✐♥t❡r✈❛❧ ◮ ❆♥❛❧♦❣♦✉s t♦ ❞✐s♣❧❛②❡❞ ❧✐q✉✐❞✐t② ✐♥ ❛ ▲❖❇ ♠❛r❦❡t

❋r❡q✉❡♥t ❇❛t❝❤ ❆✉❝t✐♦♥s✿ ✸ ❈❛s❡s

❈❛s❡ ✷✿ ❙♠❛❧❧ ❛♠♦✉♥t ♦❢ tr❛❞❡

◮ ❊①❛♠♣❧❡✿ ❛♥ ✐♥✈❡st♦r ❛rr✐✈❡s ✇❛♥t✐♥❣ t♦ ❜✉② ❛ s♠❛❧❧ ❛♠♦✉♥t ❛t

♠❛r❦❡t

◮ ❉❡♠❛♥❞ ✇✐❧❧ ❝r♦ss s✉♣♣❧② ❛t t❤❡ ❜♦tt♦♠ ♦❢ t❤❡ s✉♣♣❧② ❝✉r✈❡ ◮ ❆♥❛❧♦❣♦✉s t♦ tr❛❞✐♥❣ ❛t t❤❡ ❛s❦ ✐♥ ❛ ▲❖❇ ♠❛r❦❡t

❋r❡q✉❡♥t ❇❛t❝❤ ❆✉❝t✐♦♥s✿ ✸ ❈❛s❡s

❈❛s❡ ✸✿ ❇✉rst ♦❢ ❛❝t✐✈✐t② ✐♥ t❤❡ ✐♥t❡r✈❛❧

◮ ❊①❛♠♣❧❡✿ t❤❡r❡ ✐s ♣✉❜❧✐❝ ♥❡✇s ❛♥❞ ♠❛♥② ❛❧❣♦s r❡s♣♦♥❞ ◮ ■♥ t❤✐s ❝❛s❡✱ ❋❇❆ ❛♥❞ ❈▲❖❇ ❛r❡ ✐♠♣♦rt❛♥t❧② ❞✐✛❡r❡♥t ◮ ❈▲❖❇✿ ♣r♦❝❡ss ❜✉rst ♦❢ ❛❝t✐✈✐t② ❜❛s❡❞ ♦♥ ♦r❞❡r ♦❢ r❡❝❡✐♣t✿

❝♦♠♣❡t✐t✐♦♥ ♦♥ s♣❡❡❞

◮ ❋❇❆✿ ♣r♦❝❡ss ❜✉rst ♦❢ ❛❝t✐✈✐t② ✉s✐♥❣ ❛♥ ❛✉❝t✐♦♥✿ ❝♦♠♣❡t✐t✐♦♥

♦♥ ♣r✐❝❡

◮ ❍❡❧♣s ❧✐q✉✐❞✐t② ✐♥ ✷ ✇❛②s

✶✳ ▲✐q✉✐❞✐t② ♣r♦✈✐❞❡rs ❤❛✈❡ ✉♥t✐❧ ❡♥❞ ♦❢ ✐♥t❡r✈❛❧ t♦ ❛❞❥✉st t❤❡✐r q✉♦t❡s t♦ r❡✢❡❝t ♥❡✇ ✐♥❢♦

◮ ❇❡✐♥❣ t✐♥② ❜✐t s❧♦✇❡r t❤❛♥ ❝♦♠♣❡t✐t✐♦♥ ❛❧♠♦st ♥❡✈❡r ♠❛tt❡rs

✷✳ ▲✐q✉✐❞✐t② ♣r♦✈✐❞❡rs ❛r❡ ♣r♦t❡❝t❡❞ ❜② t❤❡ ❛✉❝t✐♦♥✿ ❣❡t ❛ ♠❛r❦❡t ❝♦♥s❡♥s✉s ♣r✐❝❡ ❜❛s❡❞ ♦♥ ♥❡✇ ✐♥❢♦

◮ ◆♦ ♠♦r❡ s♥✐♣✐♥❣✳ P✉❜❧✐❝ ✐♥❢♦r♠❛t✐♦♥ ✐♥❞✉❝❡s ♣r✐❝❡

❝♦♠♣❡t✐t✐♦♥✱ ♥♦t s♣❡❡❞ ❝♦♠♣❡t✐t✐♦♥

❈♦♠♣✉t❛t✐♦♥❛❧ ❇❡♥❡✜ts ♦❢ ❉✐s❝r❡t❡ ❚✐♠❡

◮ ❖✈❡r❛❧❧

◮ ❈♦♥t✐♥✉♦✉s✲t✐♠❡ ♠❛r❦❡ts ✐♠♣❧✐❝✐t❧② ❛ss✉♠❡ t❤❛t ❝♦♠♣✉t❡rs ❛♥❞

❝♦♠♠✉♥✐❝❛t✐♦♥s t❡❝❤♥♦❧♦❣② ❛r❡ ✐♥✜♥✐t❡❧② ❢❛st✳

◮ ❉✐s❝r❡t❡ t✐♠❡ r❡s♣❡❝ts t❤❡ ❧✐♠✐ts ♦❢ ❝♦♠♣✉t❡rs ❛♥❞ ❝♦♠♠✉♥✐❝❛t✐♦♥s✳

❈♦♠♣✉t❡rs ❛r❡ ❢❛st ❜✉t ♥♦t ✐♥✜♥✐t❡❧② s♦✳

◮ ❊①❝❤❛♥❣❡s

◮ ❊❧✐♠✐♥❛t❡s ❜❛❝❦❧♦❣ ♣r♦❜❧❡♠ ✭✻✺♠s ♦♥ ✶✵✴✶✺✴✷✵✶✹✱ ❡✈❡♥ ❢♦r

st❛t❡✲♦❢✲❛rt ♠❛t❝❤✐♥❣ ❡♥❣✐♥❡✮

◮ ❙✐♠♣❧✐✜❡s ♠❡ss❛❣❡ ♣r♦❝❡ss✐♥❣ ✭❈▼❊ tr❛❞❡ ✈s✳ ❜♦♦❦ ✉♣❞❛t❡ ✐ss✉❡✮ ◮ ❈❧♦❝❦ s②♥❝ ❜❡❝♦♠❡s s✐♠♣❧❡

◮ ❆❧❣♦s

◮ ❘❡❞✉❝❡ ✐♥❝❡♥t✐✈❡ t♦ tr❛❞❡ ♦✛ r♦❜✉st♥❡ss ❢♦r s♣❡❡❞

◮ ❘❡❣✉❧❛t♦rs

◮ ❙✐♠♣❧✐✜❡s ❛✉❞✐t tr❛✐❧✿ ♥♦ ♥❡❡❞ t♦ ❛❞❥✉st ❢♦r ❧❛t❡♥❝②✱ r❡❧❛t✐✈✐t② ◮ ✏▲❡✈❡❧ ♣❧❛②✐♥❣ ✜❡❧❞✑ ✐♥ ❛❝❝❡ss t♦ ♣✉❜❧✐❝ ✐♥❢♦ ✕ ✐♠♣♦ss✐❜❧❡ ✐♥

❝♦♥t✐♥✉♦✉s t✐♠❡

◮ ■♥✈❡st♦rs

◮ ❊❛s✐❡r t♦ ❛ss❡ss ❜❡st ❡①❡❝✉t✐♦♥✳

❈♦sts ❛♥❞ ❇❡♥❡✜ts ♦❢ ❋r❡q✉❡♥t ❇❛t❝❤ ❆✉❝t✐♦♥s

◮ ❇❡♥❡✜ts

◮ ❊♥❤❛♥❝❡❞ ❧✐q✉✐❞✐t② ◮ ❊❧✐♠✐♥❛t❡ s♦❝✐❛❧❧② ✇❛st❡❢✉❧ ❛r♠s r❛❝❡ ◮ ❈♦♠♣✉t❛t✐♦♥❛❧ ❜❡♥❡✜ts ♦❢ ❞✐s❝r❡t❡ t✐♠❡

◮ ❈♦sts

◮ ■♥✈❡st♦rs ♠✉st ✇❛✐t ✉♥t✐❧ t❤❡ ❡♥❞ ♦❢ t❤❡ ❜❛t❝❤ ✐♥t❡r✈❛❧ t♦

tr❛♥s❛❝t

◮ ❲❡ s❤♦✉❧❞ ❛❧s♦ ❜❡ ✇❛r② ♦❢ ✉♥✐♥t❡♥❞❡❞ ❝♦♥s❡q✉❡♥❝❡s

◮ ❇✉t r❡♠❡♠❜❡r t❤❛t t❤❡ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s ♠❛r❦❡t ❤❛s ✐ts❡❧❢ ❤❛❞

♥✉♠❡r♦✉s ✉♥✐♥t❡♥❞❡❞ ❝♦♥s❡q✉❡♥❝❡s ✇❤✐❝❤ ❞✐s❝r❡t❡ t✐♠❡ ❞✐r❡❝t❧② ❛❞❞r❡ss❡s

❆❧t❡r♥❛t✐✈❡ ❘❡s♣♦♥s❡s t♦ t❤❡ ❍❋❚ ❆r♠s ❘❛❝❡

◮ ◆✉♠❡r♦✉s ❛❧t❡r♥❛t✐✈❡ r❡s♣♦♥s❡s✿ ♠♦st❧② ❛❞❞r❡ss s②♠♣t♦♠s✱

♥♦t r♦♦t ❝❛✉s❡

◮ ✏❇❛♥s✑ ♦♥ ❍❋❚

◮ ▼❡ss❛❣❡ r❛t✐♦s✱ ♠✐♥✐♠✉♠ r❡st✐♥❣ t✐♠❡s ◮ ▼✐s✉♥❞❡rst❛♥❞ ❝❛✉s❡ ❛♥❞ ❡✛❡❝t ◮ ❘❡st✐♥❣ t✐♠❡s ❧✐❦❡❧② t♦ ❡①❛❝❡r❜❛t❡ s♥✐♣✐♥❣

◮ ❚❛①❡s ♦♥ ❍❋❚

◮ ❚r❛♥s❛❝t✐♦♥ t❛① ❞✐r❡❝t✐♦♥❛❧❧② ❛❞❞r❡ss❡s s♥✐♣✐♥❣ ❜✉t ✐s ❛ ❜❧✉♥t

✐♥str✉♠❡♥t

◮ t❛① ✇♦✉❧❞ ♥❡❡❞ t♦ ❜❡ ❧❛r❣❡ t♦ ❡✛❡❝t t❤❡ ❛r♠s r❛❝❡ ◮ ❝♦st ❣❡ts ♣❛ss❡❞ ♦♥ t♦ ✐♥✈❡st♦rs ◮ ❈❛♥❝❡❧❧❛t✐♦♥ t❛① ✇♦✉❧❞ ✐♥❝r❡❛s❡ ❝♦st ♦❢ ❧✐q✉✐❞✐t② ♣r♦✈✐s✐♦♥✱

✇❤✐❝❤ ♥❛t✉r❛❧❧② r❡q✉✐r❡s ❝❛♥❝❡❧❧❛t✐♦♥s ❛s ♣r✐❝❡s ♠♦✈❡

◮ ❚❛① ❛✈♦✐❞❛♥❝❡ ✰ ✐♥❝r❡❛s❡❞ ❝♦♠♣❧❡①✐t②

◮ ■❊❳ s♣❡❡❞ ❜✉♠♣ ✰ ♣r✐❝❡ s❧✐❞✐♥❣ t♦ ◆❇❇❖ ♠✐❞♣♦✐♥t

◮ ❊❧✐♠✐♥❛t❡s s♥✐♣✐♥❣ ✳✳✳ ◮ ❇✉t ♦♥❧② ❢♦r ♥♦♥✲❞✐s♣❧❛②❡❞ ✏♣❡❣❣❡❞✑ ♦r❞❡rs t❤❛t ❢r❡❡✲r✐❞❡ ♦✛ ♦❢

♣r✐❝❡s ❞✐s❝♦✈❡r❡❞ ❡❧s❡✇❤❡r❡ ✭s❡❡ ❙❊❈ ❝♦♠♠❡♥t ❧❡tt❡r✮

❈❤✐❝❛❣♦ ◗✉❡st✐♦♥

■❢ ❞✐s❝r❡t❡ t✐♠❡ ✐s s✉❝❤ ❛ ❣♦♦❞ ✐❞❡❛✱ ✇❤② ✐s♥✬t s♦♠❡❜♦❞② ❛❧r❡❛❞② ❞♦✐♥❣ ✐t❄

❲❤② ❆r❡♥✬t ❊①❝❤❛♥❣❡s ❆❧r❡❛❞② ❉♦✐♥❣ ❚❤✐s❄

✶✳ ❘❡❧❛t✐✈❡❧② ♥❡✇ ✐❞❡❛

◮ ❆✉❝t✐♦♥s ♦❢ ❝♦✉rs❡ ❛r❡ ❛♥ ♦❧❞ ✐❞❡❛✱ ❜✉t t❤✐s s♣❡❝✐✜❝ ♠❛r❦❡t

❞❡s✐❣♥ ✐s ♥❡✇ ✭❛♥❞ ✐s ✐♠♣♦rt❛♥t❧② ❞✐✛❡r❡♥t ❢r♦♠ tr❛❞✐t✐♦♥❛❧ ❝❛❧❧ ❛✉❝t✐♦♥s✱ ❜❡②♦♥❞ ❥✉st t❤❡ ❢r❡q✉❡♥❝②✮

◮ ◆❡✇ ✐❞❡❛s t❛❦❡ t✐♠❡ t♦ ❜❡ ❛❞♦♣t❡❞

❲❤② ❆r❡♥✬t ❊①❝❤❛♥❣❡s ❆❧r❡❛❞② ❉♦✐♥❣ ❚❤✐s❄

✷✳ ❘❡❣✉❧❛t♦r② ❛♠❜✐❣✉✐t✐❡s

◮ ❘❡❣ ◆▼❙ ✐♥ ❯❙ ✐♠♣❧✐❝✐t❧② ❛ss✉♠❡s ❝♦♥t✐♥✉♦✉s t✐♠❡ ✭s❡❡ ♠②

■❊❳ ❝♦♠♠❡♥t ❧❡tt❡r✮

◮ ❙❊❈ ❈❤❛✐r ❲❤✐t❡✱ ✐♥ ❤❡r ❏✉♥❡ ✷✵✶✹ s♣❡❡❝❤ ✏❊♥❤❛♥❝✐♥❣ ♦✉r

❊q✉✐t② ▼❛r❦❡t ❙tr✉❝t✉r❡✑✿

■ ❛♠ ♣❡rs♦♥❛❧❧② ✇❛r② ♦❢ ♣r❡s❝r✐♣t✐✈❡ r❡❣✉❧❛t✐♦♥ t❤❛t ❛tt❡♠♣ts t♦ ✐❞❡♥t✐❢② ❛♥ ♦♣t✐♠❛❧ tr❛❞✐♥❣ s♣❡❡❞✱ ❜✉t ■ ❛♠ r❡❝❡♣t✐✈❡ t♦ ♠♦r❡ ✢❡①✐❜❧❡✱ ❝♦♠♣❡t✐t✐✈❡ s♦❧✉t✐♦♥s t❤❛t ❝♦✉❧❞ ❜❡ ❛❞♦♣t❡❞ ❜② tr❛❞✐♥❣ ✈❡♥✉❡s✳ ❚❤❡s❡ ❝♦✉❧❞ ✐♥❝❧✉❞❡ ❢r❡q✉❡♥t ❜❛t❝❤ ❛✉❝t✐♦♥s ♦r ♦t❤❡r ♠❡❝❤❛♥✐s♠s ❞❡s✐❣♥❡❞ t♦ ♠✐♥✐♠✐③❡ s♣❡❡❞ ❛❞✈❛♥t❛❣❡s✳ ✳ ✳ ✳ ❆ ❦❡② q✉❡st✐♦♥ ✐s ✇❤❡t❤❡r tr❛❞✐♥❣ ✈❡♥✉❡s ❤❛✈❡ s✉✣❝✐❡♥t ♦♣♣♦rt✉♥✐t② ❛♥❞ ✢❡①✐❜✐❧✐t② t♦ ✐♥♥♦✈❛t❡ s✉❝❝❡ss❢✉❧❧② ✇✐t❤ ✐♥✐t✐❛t✐✈❡s t❤❛t s❡❡❦ t♦ ❞❡❡♠♣❤❛s✐③❡ s♣❡❡❞ ❛s ❛ ❦❡② t♦ tr❛❞✐♥❣ s✉❝❝❡ss ✐♥ ♦r❞❡r t♦ ❢✉rt❤❡r s❡r✈❡ t❤❡ ✐♥t❡r❡sts ♦❢ ✐♥✈❡st♦rs✳ ■❢ ♥♦t✱ ✇❡ ♠✉st r❡❝♦♥s✐❞❡r t❤❡ ❙❊❈ r✉❧❡s ❛♥❞ ♠❛r❦❡t ♣r❛❝t✐❝❡s t❤❛t st❛♥❞ ✐♥ t❤❡ ✇❛②✳

❲❤② ❆r❡♥✬t ❊①❝❤❛♥❣❡s ❆❧r❡❛❞② ❉♦✐♥❣ ❚❤✐s❄

✸✳ ❈♦♦r❞✐♥❛t✐♦♥ ❈❤❛❧❧❡♥❣❡

◮ ◆❡❡❞ t♦ ❝♦♦r❞✐♥❛t❡ ❛❧❣♦r✐t❤♠✐❝ ❧✐q✉✐❞✐t② ♣r♦✈✐❞❡rs✱

❜r♦❦❡r✲❞❡❛❧❡rs✱ ✐♥✈❡st♦rs✱ ❡t❝✳

◮ ❚❤✐s ✐s ❛ st❛♥❞❛r❞ ✐ss✉❡ ✐♥ st❛rt✐♥❣ ❛ ♥❡✇ ♠❛r❦❡t♣❧❛❝❡

✹✳ ❱❡st❡❞ ■♥t❡r❡sts ✐♥ t❤❡ ❙t❛t✉s ◗✉♦

◮ ❊①❝❤❛♥❣❡s ♣r♦✈✐❞❡ ❛r♠s ❢♦r t❤❡ ❛r♠s r❛❝❡

◮ ❈♦❧♦❝❛t✐♦♥ ◮ ▲❛t❡♥❝②✲s❡♥s✐t✐✈❡ ❞❛t❛ ❢❡❡❞s ◮ ❙✉❜st❛♥t✐❛❧ ♣r♦♣♦rt✐♦♥ ♦❢ ❡①❝❤❛♥❣❡ r❡✈❡♥✉❡s ✭❃✻✵✪ ❢♦r ❇❆❚❙

✐♥ ✷✵✶✶ ♣❡r ❙✲✶ ✜❧✐♥❣✮

◮ ❚❤❡ ❢❛❝t t❤❛t ❢r❡q✉❡♥t ❜❛t❝❤ ❛✉❝t✐♦♥s ✐♠♣r♦✈❡ ♠❛r❦❡t q✉❛❧✐t②

❞♦❡s ♥♦t ✐♠♣❧② t❤❛t t❤❡② ✐♠♣r♦✈❡ ❡①❝❤❛♥❣❡ ♣r♦✜t❛❜✐❧✐t②

❙♦✱ ❲❤❛t ◆❡①t❄

◮ ❍♦✇ ❞♦ ✇❡ ❣❡t ❢r♦♠ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s✲t✐♠❡ ✕❃ ❞✐s❝r❡t❡✲t✐♠❡❄ ◮ ❆♣♣r♦❛❝❤ ✶✿ ♣r✐✈❛t❡ s❡❝t♦r ✐♥♥♦✈❛t✐♦♥✳

◮ P♦t❡♥t✐❛❧ ❢r✐❝t✐♦♥s✿ ◮ ❘❡❣✉❧❛t♦r② ❛♠❜✐❣✉✐t✐❡s ◮ ❈♦♦r❞✐♥❛t✐♦♥ ❝❤❛❧❧❡♥❣❡ ◮ ❱❡st❡❞ ✐♥t❡r❡sts ✐♥ t❤❡ ❝✉rr❡♥t ♠❛r❦❡t str✉❝t✉r❡

◮ ❆♣♣r♦❛❝❤ ✷✿ r❡❣✉❧❛t♦r② ✐♥t❡r✈❡♥t✐♦♥

◮ P♦t❡♥t✐❛❧ ❢r✐❝t✐♦♥✿ ❝❤✐❝❦❡♥✲❛♥❞✲❡❣❣ ♣r♦❜❧❡♠ ◮ ❘❡❣✉❧❛t♦r② ❛✉t❤♦r✐t✐❡s ✇❛♥t ❛ ❤✐❣❤ ❧❡✈❡❧ ♦❢ ♣r♦♦❢ ✭r✐❣❤t❧② s♦✮✳ ◮ ❇✉t✱ t♦ ❢✉❧❧② ♣r♦✈❡ t❤❡ ❝❛s❡✱ s♦♠❡♦♥❡ ❤❛s t♦ tr② ✐t ✜rst✳

◮ ❚❤r❡❡ t❤✐♥❣s ✇❡ ❝❛♥ ❤♦♣❡❢✉❧❧② ❛❧❧ ❛❣r❡❡ ♦♥

✶✳ ❊❧✐♠✐♥❛t❡ r❡❣✉❧❛t♦r② ❛♠❜✐❣✉✐t✐❡s ✷✳ ❱❛❧✉❡ ♦❢ ❛ ♣✐❧♦t t❡st ✸✳ ❉❛t❛ ❛✈❛✐❧❛❜✐❧✐t② ❢♦r r❡s❡❛r❝❤❡rs ✭❝✉rr❡♥t❧② ❡✐t❤❡r ✈❡r② ❡①♣❡♥s✐✈❡ ♦r ❛❧t♦❣❡t❤❡r ✐♠♣♦ss✐❜❧❡✮

❙✉♠♠❛r②

◮ ❲❡ t❛❦❡ ❛ ♠❛r❦❡t ❞❡s✐❣♥ ♣❡rs♣❡❝t✐✈❡ t♦ t❤❡ ❍❋❚ ❞❡❜❛t❡✳ ◮ ❘♦♦t ♣r♦❜❧❡♠ ✐s♥✬t ✏❡✈✐❧ ❍❋❚s✑✱ ✐t✬s ❝♦♥t✐♥✉♦✉s✲t✐♠❡ tr❛❞✐♥❣✳ ◮ ❆❧t❡r♥❛t✐✈❡✿ ❞✐s❝r❡t❡✲t✐♠❡ tr❛❞✐♥❣

✶✳ ❉✐r❡❝t✲❢❡❡❞ ❞❛t❛✿ ❝♦♥t✐♥✉♦✉s✲t✐♠❡ ♠❛r❦❡ts ❞♦♥✬t ❛❝t✉❛❧❧② ✇♦r❦ ✐♥

❝♦♥t✐♥✉♦✉s t✐♠❡✿ ❝♦rr❡❧❛t✐♦♥s ❝♦♠♣❧❡t❡❧② ❜r❡❛❦ ❞♦✇♥❀ ❢r❡q✉❡♥t ♠❡❝❤❛♥✐❝❛❧ ❛r❜s❀ ♥❡✈❡r✲❡♥❞✐♥❣ ❛r♠s r❛❝❡

✷✳ ❚❤❡♦r②✿ r♦♦t ❝❛✉s❡ ✐s t❤❡ ❝✉rr❡♥t ♠❛r❦❡t ❞❡s✐❣♥ ✸✳ ❙♦❧✉t✐♦♥✿ ❢r❡q✉❡♥t ❜❛t❝❤ ❛✉❝t✐♦♥s

◮ ❊♥❤❛♥❝❡s ❧✐q✉✐❞✐t② ◮ ❊❧✐♠✐♥❛t❡s s♥✐♣✐♥❣ ◮ ❙t♦♣s t❤❡ ❧❛t❡♥❝② ❛r♠s r❛❝❡ ◮ ❙✐♠♣❧✐✜❡s t❤❡ ♠❛r❦❡t